财务风暴烧至香港 回避财务造假嫌疑香港公司

2011年6月15日，星期三，隔夜美股收高，港股早盘小幅高开后震荡回落，截至午间收盘，恒指报22408.33点，下跌87.67点，跌幅为0.39%；国企指数报12414.17点，跌0.74点，跌幅为0.01%。

盘面上，蓝筹股跌多涨少，思捷环球挫3.8%，领跌蓝筹，金融股整体回调较多，中国银行、汇丰控股跌逾1%，中国平安、建设银行、工商银行跌幅居前。公用事业股表现稳健，电能实业升2.32%，涨幅第一。资源股中中煤能源、中信泰富、中国神华继续走好，涨超0.6%。

消息面上，美国5月份零售额环比下降0.2%；美国4月份商业库存增长0.8%，销售额增速放缓；美国5月份总体和核心PPI均上升0.2%；汇控售俄国零售业务予花旗；中国服饰今香港上市推介 冀最多筹23亿港元 ；郑裕彤称无意全购佐丹奴 强调为长线投资；神州数码去年赚逾10亿创新高 息32.25仙；玖龙纸业标普评级被撤 成港股有史以来首例；民企危机恶化 保利协鑫推迟发债玖纸被撤评级；5月CPI涨幅创新高 央行再提存准率；紧缩态势未变 加息悬念犹存；央行重申货币政策更加突出稳价格 ；罗奇：中国经济不会硬着陆 ；5月全社会用电量同比增长10.8%；普华永道：2015年我国视频游戏产业规模可达148亿美元。

香港公司2011 年一季度净利息收入173.57 亿元，手续费净收入39.22 亿元，净利润88.10 亿元，同比分别增长38.70%、62.33%、49.09%。有效所得税率24.35%，同比提高1.62 个百分点。2011 年一季度净息差2.98%，净利差2.89%，均较年初大幅提升33BP。净息差的快速扩大主要受益于加息效应显现、贷款议价能力提升以及零售存款高占比使得存款成本保持较低。二季度公司存款成本控制良好，贷款定价仍处强势，息差有望平稳走高。　

收入结构持续优化，拨备力度加大，资本补充在即

2011 年一季度公司实现手续费净收入39.22 亿，同比增62.33%，主要受银行卡、代理服务等业务的推动，中间业务收入发展迅速，手续费净收入占营业收入比为17.57%，较10 年末提升2.36 个百分点。11 年一季度公司不良贷款率0.61%，不良贷款较年初减少4.26 亿元，拨备计提17.6 亿元，力度较大，拨备覆盖率提升至335.31%。一季度末资本充足率10.91%，核心资本充足率7.66%，预计公司将于年内完成再融资，充足的资本将保证未来稳步扩张。

零售业务将在调结构的经济背景下彰显优势

招商银行作为中国零售银行业务的领先者，已经建立起良好的品牌和坚实的客户基础。2010 年末，招行日均总资产在50 万以上高端零售客户已达67 万户。公司零售业务优势在11 年存款紧张背景下将逐渐显现，存款成本的有效控制和贷款定价的提升将促进公司11 年息差保持上升趋势。

目标价22.00港币，给予“强烈推荐”评级

我们预计招行未来三年盈利将保持较快的增长速度，复合增长率将达28%，按现有股本计算，11 年、12 年对应EPS 分别为1.57 元，2.02元，也即1.90港币和2.46港币，和目前的市场价格18.82港币对应的2011年PE为9.9倍，PB为1.90倍。 我们认为，招行领先的战略布局很好的契合了未来中国经济转型的大背景，其零售银行等方面的竞争优势、高质量的风险管理和资本节约型的成长路径将保证未来给股东带来持续高额的回报，从长期来看，目前股价明显低估了一家优秀银行的长期成长能力，给予“强烈推荐”投资评级。投资风险为整体宏观经济下行和巴塞尔协议执行快于预期。